2017年2月4日 星期六

做生意的Golden Rules



雞年第一篇文章,在此先祝大家雞年發財,身體健康﹗新年是一年最忙碌的日子,家人拜年食飯,公司初七開年,一日走幾場,所以沒有時間出文。

今日終於有私人時間,落街食個午餐,路過大圍一間新開的特色咖啡室餐廳,老闆是年輕人,裝修很骨子,上下有兩層,面積也不小。餐廳主力做特色飲品和甜品,而應該是為了應付沉重的租金,午市也供應一些set lunch,款色不多,只有數款,都是以西色意粉和不同款色的窩夫配以特色飲品為主。今日一試,無論是食物或特色飲品,味道都有驚喜,比不少大商場內的品牌餐廳要好。


儘管食物質素高,大圍街鋪的租金並不便宜,不禁令筆者為餐廳老闆圍圍一數。簡單計一計,以筆者的經驗,裝修連餐桌和餐椅、廚房工具、電腦系統、租鋪的兩個月按金連一個月上期,保守估計需要80-100萬初始資本開檔,另外需要預留最少半年至9個月以上的營運資金,開檔餐廳所需投入及準備的資本約150-170萬元,而一般而言,傳統的餐廳回本期可能需要數年。從做生意的角度而言,確實不好計數,很大程度上最多只是賺份糧。

在香港,租金動輒佔總營運成本7成以上的地方,對零售業和餐飲業而言,絕對不是一個理想的營商環境。租金成本比例太高意味著被業主「鍊著喉嚨」,亦由於投入的固定成本如裝修等金額不少,搬家的機會成本相當高。無論你多努力做好你的生意,搞得有聲有色,人流不絕,業主看見生意好自然會加租,與你分享成果,還要是業主大份你細份,變相是創業者替業主打工,對自己的生意根本沒有控制權,這已失去創業的意義。在別的國家,如馬來西亞,開間餐廳或經營一個烘焙坊教室,租金成本能夠控制在總營運成本的10-15%水平,這才是對相關行業有利的營商環境。做生意要懂得審時度勢,創造價值的同時要做對自己有利的事。

做生意不一定要選margin (毛利)高的來做,也不一定要做大turnover (營業額),著眼點應在於需要用多少資金,在多長的時間內賺取多少回報。這是內部回報率 (IRR, “Internal Rate of Return”) 的計算方式,是資本運作的概念。做生意要有把握,必須應用資本運作的概念做生意,這是rule no.1。然後,便是建立自己的品牌,鞏固自己獨一無異的優勢,以創造價值為核心,建立自己的護城河。這是rule no.2。最後,才是將成功的營運模式複製,做大規模,迅速搶佔市場。這是rule no.3。以上的rule 1,2,3必須順序做好,切勿心急跳步,否則失敗的機率會大大增加。

不少創業者都有很好的點子(Initial Idea),但由於缺乏經驗,亦沒有計算回報率的概念。成本超支,生意一開始投入的資本過高,即是over budget,因而很自然會佔用了本來用作數個月營運資金所需的資本。同時,由於沒有準確計算好投入資本後現金流回籠所需要的時間 (即「回本期」的計算),在生意營運數個月至半年後收支仍然未能平衡,而由於一開始時投入的資本佔用了相當部份的後續營運資金,很容易會出現資金鏈斷裂的情況。若未能有額外資金注資,公司便需要結業。以上情況十分普遍,反映不少創業者都缺乏基本的財務管理知識,儘管他們都有很好的創業點子。

市場上也有不少創業例子是,在rule no.1 和2未完成的情況下,以為自己能在短時間來成功或闖出名堂,立即急不及待擴充規模(rule no.3),在短時間內大量開分店。但由於護城河未鞏固好,當市場上的潛在競爭者入場時,需求迅速被沖淡,這是供應方面(Supply Side)的市場變化。又或是閣下生意上的initial idea只是一時興起,貪新鮮過後需求便急速下降,這是需求方面(Demand Side)的變化。謹記做生意要同時考慮供求兩方面的因素和市場的變化,市場永遠是動態(Dynamic)的,創業者的思維要永遠跑在市場前面。

做生意講求創造價值,同時要有全面的知識和正確的財務管理思維,這些在學校裡都沒有教,大學工商管理課程教的都只是流於理論,做生意若只跟著千遍一律的理論,事實上可能死得更快。做生意講求實戰經驗,一邊打工一邊學習都能從旁累積到珍貴的實戰經驗,當然這也取決於你持創業的思維去打工,還是打工的思維去打工了。

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2017年1月13日 星期五

創業難守業更難 貿易業務淺談


常說「創業難,守業更難」,筆者作為一個走過創業路的人也十分同意此說法。要找一盤一開始就賺錢的生意一點也不難,但要令一盤生意能持續盈利卻一點也不容易。原因很簡單,因為市場是動態(Dynamic)的,在這個資訊流通的年代,別人看見你的生意賺錢就會即時加入市場與你競爭,除非你那盤生意的門檻很高,否則自你盈利的首數個月,市場自然會有新的參與者加入與你競爭,供應多了,價錢自然下降,導致毛利收窄,直至再沒有新的參與者加入,這其實亦反映了這盤生意對潛在市場參與者來說已不再吸引,這就是經濟學的市場均衡狀態(Market Equilibrium)。這亦正正說明了「創業難,守業更難」的道理,守業講求的是經營策略,遠比創業的層次高。要建立一盤成功的生意,如何成功建立護城河(Barrier of Entry)是非常關鍵。

對於一般年輕有意去創業的人來說,除非你爸是李生,否則作為一般沒有家底支持的普通年輕人而言,是不可能以「資本」(Capital)作為生意的護城河,不要去想「資本運作」的事情況,因為你還未到那個層次,所以別花時間和氣力做一些徒勞無功的事情。對於沒有資本實力的創業者來說,最容易做的生意就是貿易生意。貿易生意基本上是一門左手交右手的生意,需要的資本不多,雖然利錢(Profit Margin)少,但時間短,轉數快。做貿易生意首先要選定一種存在價差的產品,當然每做一件事要成功,你必須要對此事十分熟悉,做足功課,務求令自己在短時間內變成行內專家。例如你是做韓國化妝品的,那最起碼你自己本人是個用家,了解產品的潛力和未來趨勢,對市場價格了解,然後最重要的環節就是尋找貨源。

現今世代,互聯網發達,只要你懂英語(懂多國語言更好,不懂的可以去學),要在網上找到供應商或供應商指定的分銷商(Distributor/Dealer)聯繫一點也不難,有誠意的可親身飛往當地與供應商或大貨銷售方見面商談,也只是一張來回機票的成本。接下來便是分銷渠道(Sales Channel),只要你懂得利用互聯網,就能輕易地建立自己的銷售平台,而且是零成本。做電商或網上代購的好處是,你即使手無一貨都可以銷售,無需坐貨,只需要一大堆貨品的照片,你便可全力打市場。

筆者的一位好朋友,現在是筆者貿易公司的負責人,他當時也只是一人公司,手無一貨,自學韓語,隻身跑到韓國尋找市場具潛力的化妝品和服裝,進入當地門市偷偷拍攝貨架上的產品,有時甚至在當地時裝店的試身室內偷拍,然後將相片放在網頁和FB專頁上,收到訂單才入貨,再安排寄貨。慢慢地成功建立了自己的品牌,開始有部份香港和內地的零售店買手與他接觸,憑著手持大額的訂單,成功直接向供應商以大折讓的價格取貨,短時間內壟斷了某數隻韓國產品在香港的銷售。當然,這類韓國產品的換款相當快,市場潮流經常轉變,難以長遠壟斷一隻產品而持續盈利。因此,這類的貿易銷售業務能帶來短暫的盈利,但要長遠持續盈利就必須要及時轉型,並且配合適當的經營策略。

對年輕的創業者而言,不需要做每一門生意都要求長遠持續盈利,這是不現實的。因此,可以的話應該先做到短暫的盈利,儲夠子彈,賺取得一桶金後才有資本去轉型為「資本運作模式」的生意。以上述韓國產品的貿易業務為例,筆者接手後已完全放棄電商銷售平台,轉為純批發生意,從不坐貨,但仍然能壟斷某數隻產品於香港的銷售,成為庄家之一。原因是價格取勝,筆者公司在產品的價格上只賺取極少的差價,在上水市場上基本沒有任何一個供應商的價格比我們更平,我們能做到如此低價是因為我們的利潤主要體現於出口退稅,而出口退稅需要數月的時間,不是每個商家都等得了。對於這門生意,筆者看的是使用的資金數量和利潤體現的時間,計的是IRR (Internal Rate of Return),是「資本運作」的概念,3個月時間賺10%,年化回報就是40%。

筆者最近主力催谷一隻外國補濕水產品,筆者本身是完全沒有概念的。同事提供予我的市場數據是該貨在香港是一年四季都是長期缺貨,而同事已有渠道在外國直接找到供應商取得大貨,價錢折讓極大,最近歐羅下跌更令成本進一步下降。上月取得大貨首推出市場,同事表示該貨即使以較高的價格出售也不憂賣,因為市場供應不多,極為缺貨。但筆者堅持以極低的價格推出予所有批發商發零售商,平絕全城,市場為之震撼,同事也摸不著頭腦,而事實亦證明筆者的決定是對的。此貨一出,由於價錢極平,數天之間接獲的訂單已超過筆者買入的貨量數倍,連之前未接觸過的買家都主動來找我們要貨,還即場交付訂金,而筆者堅持每個買家都派一些貨,從而取得更多市場大手買家的聯繫。筆者根本志不在該批貨的利潤,目的是要在本地市場壟斷該貨,成為大庄家。筆者更明確向所有同事表明,凡在市場上發現有任何貨源的訂價比我們低,我們通通都要買下來。目的是,市場任何大手買家想要此貨必然第一時間想起我們,而不是其他供應商。當市場被壟斷,到時自然就有定價權,是長遠的現金流生意,確實無需急在一時。


貿易業務一般雖然毛利不高,但資金回報率就相當高,關鍵在於付款條件(Payment Terms)。筆者公司向供應該下單一般只需付30%訂金左右,待airway bill或bill of lading發出後才付餘款。而筆者的大貨客戶一般都會於貨期確定後即時付20-30%訂金予我方,因此實際要墊付的資金不多,時間亦不長,資金回報率自然高。貿易業務的另一好處是業績累積,當公司累積了一定的盈利業績時,向供應商訂貨自然不用付現金,通過向銀行申請開出信用證(LC)或做Invoice Financing就可,利率不高,令本身毛利不高的貿易業務搖身一變成為無本生利的生意,這是為何筆者一直不介意交稅的原因,思維與傳統喜歡報大開支避稅的生意人截然不同。如有物業在手,更可利用物業抵押,向銀行申請營運資金貸款或備用信用證額度,發揮產融結合的力量,令貿易公司孕育成一個優質的業務平台,向不同合作伙伴吸納更多的業務,使無本生利的生意繼續發大。

 

在互聯網和資訊發達的年代,市場機會多的是,創業成本比以前低,開始時亦無需一定要放棄手上工作,到時機成熟時才出擊。做生意也不一定一開始就要做大生意或長遠壟斷的生意,做得到固然好,但在資本不足的情況下也無必要對生意的要求和目標定得太高。相反,以打游擊的心態慢慢累積資本方為尚策。到羽翼豐滿之時就必須要開始有轉型的意識,應用「資本運作」的思維做生意,最後建立一盤能持續盈利的生意,長遠為自己產生穩定現金流。

世上沒有夕陽行業,關鍵在於你能創造多少價值。當每個人都做同一種生意(不論是零售、飲食或貿易),參與的人數太多,利潤空間收窄,市場沒有增長,那這個市場一般就會被稱為夕陽行業。但如果你做的能跟一般人不同, 不論是營運方式或做法,你就是創造價值,在所謂的夕陽行業裡,這反而是你的機會。

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2016年12月30日 星期五

給年輕人的話: 資本運作與資金成本的概念



Starman 你好, 

本人是80後, 也是一個窮小子。

自大學畢業後便進入了MNC工作, 工作上雖然受到上司的賞識, 自問自己還算上進, 但收入每年也是只能以10~15%的速度增長。現在我們的家庭收入只有 5萬元, 我的資產有大約50萬 (30萬股票, 10萬CASH, 10萬外幣), 我的伴侶也有資產50萬 (外幣加現金), 我們的資產大部份都是靠節儉省回來的, 沒負債, 亦沒樓, 租樓居住, 打算生小朋友。

我在想我的經歷應該是大部份80後所經歷的, 不斷轉工, 不斷增值自己(為了加薪), 考一些所謂的專業資格 (亦即所謂的投資自己), 盡量的避免任何風險 (no debt no leverage)。 朋友圈內好運的就是嫁個有錢的老公, 打政府工或父母安置一個物業或首期, 不好運的如我就是自己靠自已, 靠節儉累積財富。

看了你的 BLOG 一段時間, 發覺你比起我們一輩進取得多, 請問一下我想增加的被動收入, 你會有什麼建議? 
(因為你BLOG 內大部份是給一些專業投資者, 我想我的個案會對一班80後會很有啟發性)

以下是我想過的一些點子及自己的想法

創業 / ONLINE SHOP: 這是其中一個我最想你分享的部份 (由構思, 籌集資金, 實施, 管理等), 因為創業就要資金, 甚至要辭去現在的全職。 雖然我明白創業就是由自己掌握風險, 但當中的風險可以很高, 亦不是每個人也適合。 
例子, 我有一個朋友, 本身是專業人士加父母親也是做生意的, 住的地方是父母的, 辭職開了一間餐廳, 兩年來沒有盈餘, 叫做打份工, 最後都係出黎打番工。但我自己上有高堂下有妻兒, 大家可承受的風險不一樣, 你會建議我創業嗎?
投資: 進行及學習中, 上年的回報不太好 - 10%, 但會繼續持現有的股票

sell content: youtube / blog / fb. 無本生利最好的方法, 可惜仲未有點子/ 內容

買樓: 未有打算, 現在樓價實在是太貴

Leverage: 其實自己除左讀書既 GRANT LOAN 外, 未試過借錢, 宜家睇緊D 稅貸, APR 大約係 2.6~2.7% 左右, 以現在自己的自由現金流及流動資產, TARGET 係借 20萬左右做 REIT 投資 (TARGET 6~7% YIELD)

謝謝你寶貴的時間及意見

80後的窮小子-雄


Starman 後記與回覆︰

對於非專業投資者,特別是初畢業的大學生及年輕人,筆者會有這樣的忠告︰在沒有找到合適的投資項目前,不建議貿貿然作出借貸的決定。在資金氾濫的年代,借貸一點也不難,而且變得越來越普及。普通一名大學生、打工仔每天都總會收到一兩個銀行打來問是否需要私人貸款的電話,借貸過程更簡單至一個電話錄音確認就完成,貸款資金幾個工作天後便自動存入閣下指定的戶口,利率低至年利率2-3% (視乎閣下的工作及信用度),低至幾萬元,高至百萬的貸款垂手可得。

在市場資金氾濫,銀紙購買力不斷下降的大環境下,最好做的生意莫過於「資本運作」模式的業務。「資本運作」簡單來說就是錢搵錢,讓資本為你工作,為你帶來回報,「資本運作」計的數是資本的內部回報率(IRR)。資本的來源可分為自有資金、貸款資金或其他外來資金,而無論是何種資金,都有成本,稱之為資金成本(Cost of Fund "COF"),當中亦包括了自有資金的機會成本(Opportunity Cost)。每個人的資金成本都不一樣,因人而異,因此不同人適合做的資本運作的生意都不一樣。資本運作模式下的投資項目、業務或生意,概念基本上都離不開利差的套利,即投資項目的回報率與資金成本(化成利率)之差。舉例,「債券槓桿操作」(Bond Leveraging)和傳統的「貨幣套息交易」(Currency Carry Trade) 都是典型資本運作模式下的投資項目,前者是將企業債券抵押融資後再反覆投資債券的操作行為,後者則是借低息貨幣投資高息貨幣的套利行為。兩者的特點都是「回報率比利率(資金成本)高」,資本運作投資者不可能借高成本的錢去投資低回報的項目。

套利行為的行內專業名詞為「套戥」(Arbitrage),官方定義為在某種實物資產或金融資產(在同一市場或不同市場)擁有兩個價格的情況下,以較低的價格買進,較高的價格賣出,從而獲取低風險的收益。簡單而言,是低買高賣(buy low sell high)。以上舉的兩個例子都並非無風險套利,但套利行為一般都會有一個共通點。套利投資項目的風險部位一般歸邊鮮明,因此比較容易運用其他衍生工具(Derivatives)進行對沖(Hedging),例如購買債券違約掉期(Credit Default Swap "CDS")去對沖違約風險 ; 購買反方向貨幣遠期合約(Currency Forward Contracts)去對沖貨幣風險等。因此,衍生工具不是對賭工具,而是一個對沖工具。

返回本篇文章的主題,「資本運作」模式在低息環境下看似是一門容易、穩陣的「生意」,然而,新畢業生及年輕人在缺乏合適的投資項目的情況下貿貿然大幅舉債,抱著「人有我有」、「借左先」的心態借入信用卡貸款或私人貸款,往往會出現問題。當一個人取得銀行貸款後,由於貸款有資金成本,在一段時間後仍然找不到合適的投資項目,自然會產生一定的心理壓力,特別對於缺乏投資實戰經驗、心理素質較薄弱的初生之犢來說,心理壓力更大,因而難免會心急從而容易作出錯誤的投資決定,藥石亂投。這情況很正常,莫說是初生之犢,即使專業如大型的基金,如手持太多的idle fund,亦會心急尋找資金出路,導致藥石亂投,錯誤投資於質素差的項目。人有錢就身痕,有不少人在樓市獲利套現後,本來打算靜候下一個投資機會,因為不忍看著銀紙急速貶值,最後亂投股市導致損失慘重。

因此,即使在低息的大時代下,關鍵不是你能有多快借多少錢,也不是你的資金成本有多低,更重要是你有沒有合適的投資項目或目標,而要成功找到合適的投資項目所需要的是準備及計劃,不是一朝一直的。不論是做生意或是投資股票,任何投資都需要做足功課,世上沒有完全能對沖的風險,只有你不熟悉、對市場或產品缺乏足夠的認知,那就是最大的不確定性,這不確定性也就是最大的風險,因為當市場有什麼問題發生時,你將會是最遲有知覺的一位。

如以上讀者所說,有一樣東西任何時間都要做,就是投資自己,自我增值,這件事絕對沒有風險,只要做好時間分配,將有限的時間投入有價值的事情上即可。投資來說,當然無本生利的生意最好,這是市場機會,但往往不容易找到,需要投放時間,慢慢去發掘,累積經驗,投放的時間也是一種投資,一種付出。年輕人雖然資金不多,但有的是時間。資金不多就不要戀棧資本運作,資本運作是錢搵錢,沒財可理又怎樣理財?這證明現在還不是你應該去實行的事情,但不代表不去準備,不去認識。機會總是留給有準備和有計劃的人,趁年輕盡快好好投資自己的時間、投資自己,也不忙尋找市場機會,儲蓄資金的同時要儲蓄「合適的投資項目」,要避免免在成功累積第一桶金後沒地方好投資,為明天的你作好準備。共勉之。

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2016年12月20日 星期二

企業只是一個讓大家發揮的平台



最近依然非常忙碌,雖然公司的業務已完全上軌道,按道理應該越來越輕鬆才對,但事實剛好相反,這不代表筆者中央集權,而是因為忙於不停開拓新業務,喜歡工作的人就是不願意停下來,為的不純粹是金錢上的回報,盈利指標只是一個業務成功與否的一個量度工具(A Tool of Measurement),而一個成功的業務或項目就能為自己帶來無比的成功感和滿足感,是非筆墨所能形容的。

說到公司的管治模式,筆者對公司的管治方針是「放羊式管理」,著重於各業務部門負責人與管理層之間的溝通效率,而不著重開會的時間和次數。重質不重量。做生意,「人」是勝負的關鍵,作為公司的最高決策者,事實上腦袋只有一個,手亦只有一雙,即使是超人,也不可能將自己變成三頭六臂,不可能事無大小,事事落手去執行,這是不現實的。因此,「人」便成了成功的關鍵。一間公司,一塊業務,一個項目,都必須要找一個負責人全權負責跟進,該負責人稱為RO (Responsible Officer) ; 項目經理(Project Manager)負責跟進和協調好工作的細節、時間表、監察好項目的進度等工作 ; 項目團隊(Project Team)負責執行項目的各項工作。RO、項目經理和項目團隊必須保持緊密溝通,設立好清淅而有效的匯報溝通機制,在實際工作時要work as a team with the same goal,目標一致,共同努力向目標邁進。上述RO、項目經理和項目團隊都會獲分派項目公司甚至集團的股份及分紅權,只要項目達標,會再分派performance bonus shares,大家均為股東,心態自然不一樣。

筆者的角色是業務開拓者,不停在市場尋找業務機會,每次一鎖定目標,會先進行市場調研,收集足夠的數據分析,如數據正面,會即時研究如何落地執行,絕不浪費一分一秒。開拓新業務,最重要是方向是否正確,只要方向正確,其實已成功了一半,餘下的一半便取決於如何執行和後續的跟進工作,這方面便考驗管理者選人的能力了。方向正確,選對了人和團隊,根據過往經驗,成功率接近90%,接下來的10%便看市場了,而這往往就是最大的不確定性。每次開拓新業務公司,筆者一開始在一段短時間內都會完全負責公司的大小事務,然後就慢慢將自己的角色淡化,準備交捧,而人選必然是現有團隊的骨幹要員,既有過往項目管理的經驗,也有向上流動的動力和對公司歸屬感,找「對」人的機率非常高。最後,筆者會完全交捧退出,用人要信任,同時要相信有系統的機制去自動管理,只要大家有共同利益,目標必然一致,成功的機率便會大大提升,然後就能抽身將自己「free」出來。

筆者公司現時的業務主要涵蓋四個主要版塊︰
1. 地產版塊︰非住宅類地產物業投資、項目投資及開發、物業管理、地產代理等,形成垂直企業鏈;
2. 策劃及管理版塊︰項目策劃及營運管理、建築工程顧問、項目投融資方案管理;
3. 海外版塊︰海外項目投資及開發、馬來西亞工程、澳洲綜合地產項目投資;
4. 貿易版塊︰大馬建材貿易、大宗商品貿易(如實金、油等)、其他貿易業務;

以上各業務版塊除大宗商品和其他貿易業務外,均以地產為核心申延至其他相關的上下游業務,互有關連,而且具有一定的協同效應。以上各個版塊都有各自的RO及管理團隊,大小事務都不用筆者去操心。以目前的科技,只需一部手機,即使不在公司亦能獲得公司的各種業務數據。基本上,即使筆者外出旅遊一個月,公司已上軌道的業務也不會出任何問題。

目前發展最如火如荼的是馬來西亞工程公司,當地的機會越來越多。最近,憑著當地同事的關係,剛於上月成功取得歐洲一大品牌家電商在大馬唯一分銷商的分銷權,同時已成功取得3個樓盤合共數千個單位的訂單,毛利接近20%。2017年新山很多樓盤相繼進入落成階段,相信2017年會接到更多發展商的訂單。同時,當地主管同事亦成功與一吉隆坡的檯面製造廠達成聯營協議,年底前會將製造人造石檯面(Solid Surface)的生產線遷移至本公司的新廠房,屆時公司將能夠生產印有自己品牌的Solid Surface,乘勢一條龍承包當地發展商的所有工程及建材貿易、設計及安裝的一條龍業務。

馬來西亞公司今天的成績都是當地主管同事及團隊的功勞,主管同事是由香港派去的,雖然離鄉別井,但看見今天的成績也是值得的,而今天的成績都是他與團隊的功勞,這亦是筆者最希望達到到目標。這目標並不是「業績」,而是希望每一個版塊的主管及團隊都能利用筆者公司這一個「平台」,和該「平台」的所有資源,創造並擁有自己的生意。而筆者的角色就是打好這個「平台」的基礎,找好對的發展方向及機會,再將機會留給大家發揮。企業家的角色只是個打造這個有價值、能讓大家發揮的「平台」。

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2016年12月2日 星期五

特朗普上場 (二) - 錢從何來與加息的邏輯



承接上一篇文章,本篇會繼續分析特朗普提倡的基建經濟學和近日的債市現象。特朗普要爭取選票,想必要語出驚人,突圍而出。在現今世代,無論是世界各地,本土派都開始抬頭,特別是進求民主的先進國,本土主義絕對有它的市場,原因是已發展國家的經濟增長到達樽頸時,增速開始減慢,資本主義制度慢慢令市場出現兩極化,貧者越貧,富者越富,貧富差距問題開始惡化。先進國家人民一般進求民主,民主的定義就是大多數人的意願,而根據資本市場下的8:2定律,社會的財富主要分佈在兩成的富人手中,大多數人都是基層,而在他們可見的將來情況並不會改善,只會繼續惡化下去。在這種情況下,本土主義將會非常有市場,大多數人不滿意現狀,都希望財富重新洗牌,推倒重來。

市場如果未開始意識到這個問題,還是繼續用舊有方式去作出「理性」預測,結果往往會令市場大失所望,對結果感到非常意外,如近日發生的公投脫歐事件、特朗普當選美國總統、香港本土派代表之一青政當選入主立法會等,以上結果都令市場非常振驚,同時亦反映本土主義的抬頭。

特朗普的本土主義能夠有市場,是因為市場大多數人都不滿意現狀,希望新政府能帶給他們一些「轉變」。過去7年間,美國一直採取寬鬆的貨幣政策,大開印鈔機,令全世界資產價格暴漲,但真正流入實體經濟的資金沒有多少,經濟復甦進度緩慢,基層市場生活沒多大的改善。特朗普不愧為一名精明的商人,他找對了市場,為了給市民一個「轉變」的願景,說上任後第一件事就是開除聯儲局主席耶倫 (儘管總統只有提名權,而沒有絕對的權力委任誰人當主席),然後大搞國家基建 (儘管國庫空虛,財赤嚴重)。其實就是想告訴大眾市民,他上任後會減少多年來一直依賴的貨幣政策 (Monetary Policy),同時會積極提倡擴張性財政政策 (Expansionary Fiscal Policy),給選民一個「轉變」的願景。

承上一篇文章,特朗普上場後要大搞國家基建,搞國家基建需要資金,而美國財赤問題嚴重,因此簡單一個問題,錢從何來?一般而言,政府要實行擴張性財政政策推動經濟,提升國家的GDP,降低失業率,不外乎增加政府財政開支 (Government Expenditure),但共和黨絕對不會同意赤字再增加,在稅不能加 、財赤問題嚴重的情況下,如何填補這個財政缺口?一般人可能沒留意,讓筆者為他解釋一下吧。特朗普背後經濟顧問團隊的算盤是這樣的,大搞國家基建的資金不會在美國政府的口袋中取出一分一毫,而全部均由私人企業去承擔。問題來了,私人企業是唯利是圖的商人,他們又為何願意投錢幫政府搞基建?答案是政府首先會將基建項目的經營權授予投資企業,另外會再通過減免相等於投資額的稅收作為補償予這班願意出手相助的私人企業。另一個問題又來了,這個稅收減免補償的資金缺口不又是最終會令政府財政收入下降嗎?在財赤不能再增添的情況下,錢又從何而來?邏輯是這樣的,特朗普透過私人企業去投資國家基建,這必然會增加市場就業,從而令失業率下降,經濟改善的同時,稅收自然會增加,而增加的稅收部份就可以填補稅收減免補償的資金缺口。這稱之為「稅收折中」(Revenue Neutral)。

特朗普的算盤打得很盡,計劃得非常理想,而且相當動聽。然而,這個算盤真的打得響嗎?老實說,筆者對此相當有保留,白一點說,個人認為這極其量是一種爭取選票、政治本錢的一種說法,當然,大眾市場亦未必會明白,同時也會感到很受樂。簡單而言,這就是直抄中國的亞投行和一帶一路計劃,但兩者完全難以比擬。亞投行和一帶一路是中國國家帶頭主導,世界各國參與配合支持 ; 相反,特朗普的計劃目前只是天馬行空,單靠美國本土私人企業的參與支持,難度相當高。最後,可能只能再次大規模發行美國國債,這可能亦部份解釋了為何最近市場大幅沽售美債的情況,十年期美債孶息率數個月內已由1.6%升至目前的2.4%。按此邏輯,美聯儲大幅加息並不可行,因為加息會令美國政府的利息支出大幅增加,從而令財赤問題更嚴重。而為了穩定債市,美聯儲很可能到最後會再次開動印鈔機在市場大手買入美債,美債價格回穩,美債孶息率再次回落,但這次新增的貨幣供應會流入國家基建,將有效降低失業率,改善經濟。然而,GDP增長速度增加,將會迎來通貨膨脹的問題,為了保持低通脹環境,美聯儲到時可能有需要調升利率去控制通脹,但請大家不要忘記,通脹增溫是在經濟增長的情況下出現,同時亦表示GDP的增速永遠比加息快。按此邏輯,加息永遠滯後於經濟增長或通脹,加息又何懼之有?

後話:

既然市場經常出錯,大家等著機會的來臨吧,應該不用等太久。

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2016年11月29日 星期二

特朗普上場 (一) - 兩極化的世代會改變?



上星期參加了一個朋友的聚會,在場的全部都是投資界非常成功的朋友,大家把酒言歡,雖然天公不造美,當晚下起大雨刮起大風,但能夠在享受美酒佳餚的同時,與一眾志同道合的好朋友摸着酒杯底交流生意經和投資心得,實在是人生一大快事。當晚在場的朋友都來自不同界別,有金融界、會計界、地產界、建築界、護理界等,而且都是老闆級。雖然大家來自不同界別,但都有一個共通點,大家除了自己專業的界別以外同時都是專業投資者,因此大家在討論的時候除了站在自己熟悉的專業界別的立場去討論以外,同時亦會以投資者的身份和角度去分析和討論,分析和比較的回報率(yield)不只是一個市場、一個行業的回報率,而是跨市場和跨行業的互動因素分析和回報率比較,得出的結論自然更全面,更能夠綜觀大局形勢。當晚是一個非常casual的晚宴活動,談天說地,無所不談,但往往最後都離不開投資,這都是大家骨子裏的性格,沒有辦法。這是一個相當不錯的交流,這當然有賴於主人家的「地位」和號召力,感謝主人家的邀請和熱情招待。

晚宴當中,筆者談及到自己的小量物業按揭即將相繼到期,到期的意思是按揭兩年期的罰息期屆滿。對於精明的投資者來說,到期轉按是不用猶豫的指定動作。原因很簡單,目前銀行按揭息率極低,一般按揭利率已低至H + 1.35% ,同時再送1.4%回贈,再加一個mortgage link戶口,幫你加按套現(cash out)增加流動性的同時有幫你慳盡利息。已貸款額500萬元為例,1.4%回贈等於7萬元,已差不多足夠覆蓋首年利息,即相等於兩年的按揭有一年不用繳付利息。另外,如閣下有多餘的備用現金或轉按時cash out的多出現金,存入mortgage link戶口即可抵銷相等於存款金額的按揭利息(存款金額不高於總貸款額的一半)。因此,兩年的按揭期內實際需要繳付的利息極少, 隨着資產價格的上升,加上兩年來的供款本金,轉按時又能同時一次過套現,套現得越多,銀行給你的回贈越高,你的流動性又越高,用於再投資所產生的收益及現金流又越高。能夠做到上述的條件是,閣下必須有物業資產,再加上低息的融資平台。
(做按揭其實很簡單,只需走入分行申請就可,不明白為何有位「人兄」自稱「大戶專家」又要找經駱又要破口大罵銀行客戶經理,真難理解,確實是一個壞榜樣。有時對身邊為自己服務的人好一點,會得到意想不到的收獲。)

談到這裏,大家可能有一個疑問,銀行賺什麼錢? 是的,銀行做按揭業務的目標已不是單純為了帳面的息差盈利。第一,市場資金真的很多,銀行資金沒有出路 ; 第二,由於按揭業務有物業資產作為抵押,銀行除了資金成本的考慮外,更考慮了資本成本(capital cost),有抵押貸款所佔用的資本成本較低,這令到銀行傾向借貸予有資產抵押的人士。金融海嘯後,巴塞爾條款多次收緊對銀行的資本要求,同時金融海嘯後各國不斷量化寬鬆,多次開動印鈔機,資金泛濫,但資金只停留在金融體系內或流向物業資產,使資產價格不斷上升。海嘯後,資金泛濫加上巴塞爾條款對銀行的資本要求更高,使銀行只願意借貸給有物業資產抵押的人士,這班人得到銀行的低息資金支持,更容易累積更多的物業或其他資產,然後再次更容易得到銀行的支持去買入不同的資產。

說到這裏,得出的結論已很明顯,世界已走向兩極化,一個擁有越多資產的人,他就越容易能夠利用資產取得低息融資,充分利用低息環境的優勢,利用購入的資產配合融資增加流動性,再利用流動性購入資產。而銀行或其他專業的融資平台最愛借錢給擁有資產的人。相反,沒有資產的人就永遠較難取得融資,較難利用低息環境的優勢累積資產,而銀紙只能隨時間貶值。在這個世代,資產以不單單是物業,可以是房地產信托基金,可以是債券,可以是股票,總之能夠產生現金流收益又能取得高融資的資產就是最好用於累積財富的資產。

新經濟常態下,息率長期保持偏低,這裏筆者要強調即使美聯儲加息一兩次也並不代表進入加息周期,筆者之前很多篇文章都有提及美國為何一直在其他主要國家央行減息或甚至提倡負利率的情況下仍然堅持出口術說要加息,是因為美聯儲要顧及美元的國際地位和信譽,使得美聯儲在及後的日子需要繼續量化寬鬆、印銀紙的時候更有本錢,因為信譽就是「美元」的核心價值。如果美國跟其他國家一樣即時實行負利率刺激經濟,美國日後再量化寬鬆、印銀紙的效果只會一次比一次減弱,這個道理很簡單。

特朗普上場,政策方向現階段除了他本人無人可以清楚知道,但筆者認為特朗普要搞好經濟,炒耶倫,狂加息不會是一個好方法,這極其量只是特朗普爭取選票及政治本錢的伎倆,從他當選後首編公開的言論便能夠清楚一二。要知道大搞國家基建需要資金,而美國財政懸崖問題尚未解決,因此簡單一個問題,錢從何來?

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2016年11月9日 星期三

如何挑選優質和分辦「化妝」REITs



承上篇文章 有「動能」的投資才能滾動雪球、長遠優化投資組合,今篇主要分享筆者如何挑選優質的REITs和分辦哪些是「化妝」REITs。

對於如何挑選優質的REITs,筆者主要考慮以下7個因素:

1. DPU增長潛力(每基金單位分派)

如筆者上一篇文章所說,要投資組合有「動能」,現金流是不可或缺的重要因素,從這方面考慮,挑選優質的房地產信托基金比挑選優質的股票來得容易,或者應該說來得更簡單直接。原因很簡單,投資一隻股票,即使它的盈利平穩增長,但也不一定會保證持續穩定派息。對於筆者這類「好息」之徒來說,挑選優質的股票時需要同時考慮該股派息的穩定性。而投資房地產信托基金就不一樣,房地產信托基金的盈利不少於90%用於派息,即表示其盈利表現與派息基本上是一致,因此投資者基本上能較有把握地預測所持基金的派息金額,從而制定投資組合的現金流再投資方案。在尋找優質的REITs時,為方便篩選,筆者往往以REITs 的每年DPU增長作為第一準則去篩選。可以說,一隻REIT的DPU能夠做到每年增長,差極也有譜,也反映該基金的經營管理能力。

在分析DPU增長,筆者會將增長分為內部增長及外部增長。內部增長取決於旗下物業資產的出租率和租金上升空間,以及將物業資產增值的能力,當中包括翻修擴建、宣傳推廣從而提升物業營運收入和通過有效管理降低物業營運成本的能力。外部增長執取決於集團背景、資金實力、融資能力、操盤能力、營運團隊物業買賣和物業開發的能力和經驗。

2. 旗下物業資產質素

挑選優質的房托基金首要的考慮因素必然是該房托基金旗下的物業資產的質素及基本面。要審視物業資產質素首要當然是看物業位處的地點(是一線區還是二線區?是核心區還是民生區?)、級數/檔次(是甲級還是丙級?)、旗下物業資產是否契合經濟周期和供需結構健康的物業類別(酒店/商舖/商場/甲級寫字樓)等因素。再配合地區的經濟狀況及政策因素(如自由行數量的減少)作出供求的分析,從而判斷基金旗下的物業資產的供需結構是否有利。如果供大於求,租金未來難以攀升,相反如果供不應求租金會有一定的潛在上升空間。這點將直接影響REIT的DPU(每基金單位分派)。只有擁有優質物業資產的REITs,其DPU的增長遠才有保證。

3. 管理層及未來發展計劃

融資必然存在成本,對物業資產的持有者而言,將旗下物業資產上市融資最大的成本或代價便是與眾多股東分享利潤。試想一下,如果物業資產的回報率十分高,作為物業資產的持有人,如果企業沒有明確的未來發展計劃使其有龐大的集資或融資需要,為何要將旗下高質素、高回報的物業資產上市?物業資產的持有者根本沒有這個誘因去將旗下物業資產上市,與大眾分享利潤。逆向思維分析, 在沒有未來發展計劃的前提下,上市的REIT應該都不是優質的物業資產,如果資產的未來發展及增長有限,大股東很大程度上是純粹利用財技將物業資產上市「Cap水」,筆者稱之為財技REIT」或「化妝REIT」。這些REIT在市場的佔比不少,以下會再講講REITs可以如何「化妝」。

4. 估值

一間公司、一隻基金的估值對投資者來說非常重要。無論一間怎麼好、怎樣優質的上市公司,股價太高則代表上述利好正面的因素已經反映在價格上,因此如果股價的增長比盈利增長要快,投資者要考慮高追的風險。當大家都知道這REITs十分優質,地點及質素都優越,投資者和基金都蜂擁而至爭相認購,它的價格就會被追高,甚至已經超過物業資產本身的內在價值,所以分析其估值非常重要。投資者應根據上述各種因素對每隻有意投資的REIT進行估值分析。

5. 分散風險

儘管一隻REITs是多麼的優質,但若果他旗下的資產過分集中在某一類別,或所持資產數目不多,其租金收入來源有機會會過分集中,導致風險不夠分散。投資者便要考慮避免單一投資該REITs,在考慮整個投資組合的配置問題上,應該盡量避免投資與該REITs重疊的物業類別或相同區域的資產,自行將投資組合中的投資風險分散。

6. 負債水平

當兩隻REITs的質素和各方面的因素水平差不多時,一般而言筆者會較傾向投資負債水平較低的REITs。因為當黑天鵝出現時,資本市場會出現較大的波動,根據過往歷史,於2008年金融海嘯,很多高負債的REITs都因為旗下資產大幅貶值令負債比率急速上升,再融資出現困難,使公司出現流動性風險,REITs價格大幅下跌。因此在客觀因素差不多的情況下,筆者會選擇負債比率較低的投資,原因是以同樣槓桿的水平而兩者表現差不多,其實也代表了負債比率較低的實質營運表現較出色。同時,負債水平較低的公司,其再融資的空間相對較多,當黑天鵝來臨時,市場往往會出現併購機會,負債水平較低的公司自然能通過融資更能把握市場機會。

當然,筆者不是建議投資負債水平極低的REITs,其實REITs的負債比率水平已被要求不高於45% ,本身其實已不高。如果一些REITs持有過多現金而又沒有負債,可能代表REITs的經營能力不高,沒有有效利用槓桿進行潛在收購有潛質資產的活動,發展過於被動。與其投資持有過多現金、流動性過高的 REITs,投資者倒不如將投資資金自行存入銀行算了吧。

7. 是否「化妝」REITs

筆者留意到不少在本港上市的REITs也有利用財技「化妝」之嫌。有關財技不外乎:

一、大股東提供前期租金收入保證,從而谷大前期租金收入
二、大股東放棄前期收取派息,以提高投資者的派息水平
三、大股東利用利率掉期協議(Interest Rate Swap)降低前期利息成本
四、基金的管理人收取管理費,前期以收取基金單位代替現金,使前期現金收入增加

以上說了很多「前期」,意思是說大股東往往利用前期的化妝品吸引投資者在上市時認購,及後一段時間,大股東「cap水」後便打回原形,後期的回報大幅下滑。以上所說,陽光、匯賢、富豪、泓富等在上市時都有做上述1-4的其中一項或更多,投資者在投資前要多留意。

總結

投資房地產信托基金與投資房地產開發商大有不同,房地產信托基金以租金為主要收入來源,而開發商則以銷售物業為主要收入來源。由於租金收入較銷售收入更為穩定,收入波動性較低,業務風險也較低,且派息比率有保證,預測投資收益的現金流入也較為「有數得計」。

筆者收到不少讀者的來郵,表示擔心美聯儲加息可能會使REITs的價格受到明顯的影響。筆者先不討論加息的機會,因為即使加息,筆者也不認為美國目前有條件連續加息,而且加息幅度有限,更遑論進入加息周期。此外,REITs有別於債券,債券票面息率是固定的,而REITs的收入、盈利和股息都是浮動的。如果美聯儲在若干年後真的大幅加息,這其實也表示經濟復甦強勁使美國具備長遠加息的條件。在經濟環境向好的情況下,房地產需求必然健康,REITs旗下物業的出租率、租金必然水漲船高。根據過往多年的歷史數據,REITs往往在進入加息周期之前有一定的波動,但在一個完整的加息周期中,REITs的表現往往跑贏其他資產及證券,因此利率與REITs的表現呈正向關係。投資者不必過分擔心加息對REITs價格的影響,反而當加息時,市場持不同看法的投資者會沽貨,市場反而出現更多投資機會。

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