營運為王的資產管理藝術

路透IFR引述消息指，擁有全球第二大物流資產的普洛斯集團（GLP），計劃將旗下資產規模達40億美元（約312億港元）的內地物流資產，以房託基金（REIT）形式申請在本港上市，估計集資16億至20億美元（約124.8億至156億港元），預計最快今年底上市。

今年物流版塊在資本市場整合得相當蓬勃，先有順豐收購嘉里物流，在收購計劃中，嘉里物流將旗下物流資產出售予其母公司嘉里控股，同時順豐亦將旗下三個主要物流資產（其中價值以位於青衣的順豐物流中心佔最大比重）分拆成REITs上市，成為香港首隻物流REITs。先有順豐收購嘉里物流，後有順豐分拆重資產做REITs，接著有京東物流來港上市，再有物流地產巨頭普洛斯集團（GLP）將內地物流資產在港以REITs形式上市，好不熱鬧，而這個趨勢即將持續，現在只是一個開始。

REITs可以將流動性較低、非證券形態的房地產資產，轉化為資本市場上的證券資產，實現資產和資本的流動。目前，在港交所上市的REITs共有14隻，資產類別包括零售、酒店及寫字樓等。3-4年前我開始大搞物流地產時就說過，香港地產投資板塊的主題即將迎來轉變，除著網購的大行其道，擁有更穩定租金收入、資產規格更標準化，同時更具規模化的物流地產將會是未來十年的主題。同時也意味著傳統零售、酒店和寫字樓的風光即將慢慢消逝。當時眼見世界各地都已萌芽，但香港總是比人落後。

以REITs做例子，在美國及新加坡早已盛行。反之在香港，領展上市超過15年，香港人只是近年才一窩蜂開始關注。這歸咎於港人普遍的投資知識薄弱，金融及監管機構投資宣傳意識及執行力低，導致香港作為國際金融中心，對比鄰近的新加坡，市場上REITs的選擇寥寥可數。香港在推出首隻REITs 「領匯」後，金融機構宣傳薄弱，政府對相關投資教育亦欠奉，投資者不知何謂REITs，自然不感興趣。市場缺乏資金流入，REITs的價值自然未能反映，REITs上市的吸引力低，市場選擇自然少，選擇少亦自然吸引不了國際資金，市場對該板塊的關注度自然低，形成惡性循環。2015年我開始寫債券和REITs的文章，明顯地當時多數香港人只懂「股和樓」，有幸當時投資blogger的興起，百花齊放，才讓更多人了解正確的投資價值觀。

好了，言歸正傳。

資本市場上，股票上市是為證券化，證券的「估值清晰」很重要，因為作為投資者在作出投資決定之前，都想問自己到底自己在投資甚麼？或者在這個投資之中想獲得甚麼，股息（現金流）收入？股價的增長？還是兩者兼得？

估值是否清晰就視乎它有沒有明確的「主題」。如數年前的嘉里物流，它的營運能力十分優秀，但同時又坐擁十多棟工廈作自用或出租貨倉。收入可分為物流的營運收入和出租倉庫的收入，前者有高PE，後者低PE，因為營運能力是「輕資產」價值，而持有自用或收租的工廈是「重資產」價值。兩者同時存在就會形式「估值含糊」，含糊是一種不確定性，因而導致折讓。

在股票市場，前者的價值遠比後者高。君不見四大地產商的嚇人的資產淨值折讓嗎？市值10蚊的磚頭，放在上市公司，只值2-3蚊，認真嚇人。原因很簡單，買股票的人不喜歡「重資產」，市場多數的股票投資者買股票都是為了兩個字 - 增長。像我一樣喜歡磚頭的現金流投資者，就會走去買REITs，主題明確，規則清晰！

鹹魚白菜，各有所愛。既然股票市場「認可」輕資產價值，那就應該讓上市公司的估值清晰，將「重資產」從原上市體系中剝離，減低物業類重資產折讓所帶來的估值影響。上市公司變輕，估值便能單從其優秀的經營能力進行評估，將公司的真正價值釋放。

相對地，REITs的估值簡單得多，主要都是看租值，即是Yield。只要租值及租值的前景吸引，就有投資者，就是這樣簡單，因為投資REITs的都是要求穩定收到物業租合的高現金流回報。

雖說重資產要從原上市體系中剝離，但輕、重資產兩者卻是相輔相成。對絕大多數的企業而言，特別是傳統的行業板塊，任你經營能力有多優秀，都要建基於物業資產之上。因此，賣出資產後就要租用，否則生意無法繼續經營。另一方面，生意的增長亦需要更多的資產予以配合。

要使用資產，但又不持有資產，除了「安守本分」做租客交租外，更好的方法是做資產管理人（Asset Manager）。

我經常說，成功的關鍵不是你擁有多少資產，而是你管理多少資產。作為資產管理人，你只需要管理好資產，提升資產質素配合經營方（Operator）經營，從而提升資產的租值，價值提升後出售獲利，或將資產證券化做REITs讓大眾作為小股東代你持有物業，但資產的管理權在你，你有權租予自己經營，或分租予其他Operator經營，亦即是你將擁有對資產的高度控制。

作為出色的經營者，需要使用資產去營運，不應自己持有資產，更不應安份守紀地做租客，而應該「運用自己出色的營運能力作為資產管理的手段」。作為資產管理人，將資產管理得好，會收取管理費和提成，你的利益將與資產持有人一致。長遠而言，有別於一般租客恐懼地產霸權隨時間會加租或不續租，從此「無人會趕你走，仲有管理費收」，賺完營運錢，賺埋地產錢，一雞兩味！

企業將自用的重資產剝離，以REITs上市，其實就是讓大眾投資者幫你持有物業的業權，然後由你做資產管理人，而你本身就是最大的租客之一，你不會怕被加租，反之你會主動加租，反映資產真正租值，從而反映你的資產管理能力。

需知道資產的價值需要由實業的經營者去反映，因為只有行內的經營者才會真正知道自己的營運需要甚麼資產對自身業務經營最有幫助。例如，物流的經營者需要一個龐大且高樓底的冷庫，才能引入自動化等物流科技元素，從而提升經營效率。因此，該物流營運商會懂得怎樣去設計資產的佈局，進行資產強化（Asset Enhancement）。

出色的經營者除了專注自身的業務經營，也要懂得運用優秀的經營能力去作為資產管理的手段，獲得資產管理的回報，雙軌並存，就能立於不敗之地。