2017年4月13日 星期四

槓桿的意義





今日朋友說了一句金句:

"Leveraging today is to achieve deleveraging tomorrow"

筆者認為很有意思,亦道出了我個人的投資理念。筆者當年以高槓桿買入債券,就是為了賺取更多的現金流,以現金流再投資買入不做槓桿的REITs(deleveraging and diversifying),令投資組合的現金流被動收入更可持續(Sustainable)。

「財務自由」概念中最重要的原素並不單單講求今天被動收入的多與少,更重要的是被動收入的可持續性和增長能力。即使你今天的每月被動收入數字達六達數,甚至七位數,如果沒有可持續性和增長能力都是沒有意義的。

要加強被動收入的可持續性和增長能力,關鍵就是資產配置。只有做好資產配置,才能在逆市的情況下經得起考驗,才能有效對沖市場系統性風險。股神巴菲特有一句名言:「潮退後便知誰沒穿泳褲」。要知道,作為一般投資者的我們,並不能像對沖基金一樣能主動造短倉對沖風險,既然我們並沒有主動做短倉的能力,我們只能專注做好投資組合的資產配置。

要令被動收入可持續,投資組合最終不能大幅使用槓桿,意思是說槓桿投資只是一個開始,前題是你要找到一條長斜坡,然後以一根棍子令你能利用較少的力量(資本)去挑起較重的石頭(大額投資和回報),使石頭在長斜坡向下開始滾動,當投資組合產生「動能」(現金流)後,依靠的並不再是那一根幫你挑起大石的棍子(槓桿),你不再需要主動利用槓桿去幫助石頭加速,你需要的是令石頭滾得穩定 on the right track,令石頭能可持續地滾動,對投資組合而言,再投資資產配置才是關鍵。因此,純粹去追求單項投資的槓桿後回報 (Return on Capital, ROC)是虛無的,因為用槓桿去提升的回報率並不是有效可持續的真實回報率。

以筆者的「REITs+Bond」組合為例,以槓桿買入債券,再利用債券產生出來的高回報現金流去再投資REITs,事實上就是以槓桿提升暫時性的高回報現金流去作再投資和資產配置,投資組合是在不停「去槓桿」和風險分散,令組合能不停自我優化。朋友的金句"Leveraging today is to achieve deleveraging tomorrow"實在形容得再貼切不過。

良好的資產配置能產生可持續同時能有穩定增長的被動收入,箇中的關鍵便是現金流。只有不停產生的現金流才能長期賦予你充足的子彈不停作出再投資行為,只有再投資才能令你的投資組合的風險有效分散,而只有分散風險才能在不主動做短倉的情況下仍能有效降低市場的系統性風險。

投資是長途賽,不應只著眼於今天的成敗。然而,一般人的視野都是有限的,他們都期盼爆炸性的資本增值(capital gain),而大多數人對細水長流的現金流收益都不大感興趣。假設在一個有時限的投資比賽,在一個星期內以投資表現定輸贏,那必然是要靠資本增值賭升跌去分勝負,而大部份人都以為自己在玩一個短期的投資比賽。事實剛好相反,投資是長途賽,純賺價位的投資一般較難「有數得計」(儘管有insider news),而且都需要等待,更重要是不知道要等多久,當中面對的不確定性較高,不確定性就是風險。

給你今天賺了一百萬,將股票放了,what's next?  夠過世,收得工?如果不能,投資者很難會就此「金盆洗手」,肯定會繼續玩這個遊戲,然後繼續面對風險,如果沒有穩健的風險管理能力或操盤能力(如高度集中於單一投資),投資組合容易受系統性風險導致大額嚴重虧損,這事發生一次就夠了。

因此,真正的專業投資者作大額投資會非常重視多元現金流,因為只有多元化持續定期產生現金流的資產才是真正「有數得計」的投資。有錢的人無須為了賺取額外(marginal)的abnormal return 而去冒更多額外的風險。「炒價投資(投機)」的大部份人在一段時間後都會發覺自己的投資表現有贏有輸,投資表現波動較大,到頭來得個吉,輸了時間。而對於專注於現金流投資的人來說,時間是回報的重要因素(回報=本金x時間x回報率)。這就是兩種投資者最大的分別。

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71 則留言:

  1. Starman 兄,
    以持續産生現金流方面,及不作槓桿情況下,長遠來說, 我覺得REIT似乎較債券優勝.

    Vincent

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    1. 我也有同感,但可能Reits波動大,大跌市易被call margin.

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    2. REITs和Bond各有優勢和特性,兩者的優劣剛好能夠互補,而兩者共通點是高現金流和高倉值,適合專注現金流投資的投資者。

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    1. 沒有特定的時間,因人而異,而這都不是重點。重點是以這套理念去build portfolio,希望這篇文章能對大家對槓桿的運用有些啟發。

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  3. 槓桿必須基於穩定的資產,但穩定的資產另一面就是缺乏增長動力。所以債券較穩定,適合槓桿;Reits較浮動,適合抗通漲。

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    1. 同意。兩者的優劣得以互補。

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    2. 請問用甚麼类型的債券做槓桿?
      国債,公司債,高息債,那一種才適合?

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    3. 筆者建議如使用槓桿應盡量選擇年期較短的公司債,息差不少於你的融資成本的兩倍以上。

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    4. 請問息差兩倍以上,指的是槓桿前債券的息差还是槓桿後的息差?

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    5. 不好意思,我是新手,追問一個愚蠢問題,建議“息差不少於你的融資成本的兩倍以上”的意思是不是如以下例子:融資成本(即借貸利息)為年利率2%的話,即債券最小要有4%年回報(即4%/2%=2倍),所以一倍槓桿後的總年回報是(4% x 2)-2%=6%。謝謝指教!

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    6. 不是這個意思。融資成本(即借貸利息)為年利率2%的話,息差最少為4%,即收益率為6%。一倍槓桿後的總年回報是(6%-2%/2)*2 = 10%。不要忘記只有融資部份才需要支付融朮成本。

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    7. 感謝詳細解析。可不可以這樣理解因為一倍槓桿(即出資100萬,借貸100萬)所以融資部分只有100萬,所以2%除以2。如果我這理解是對的話,三倍槓桿的總年回報是(6%-2%/3)*3)=16%,對嗎?希望通過這些例子證明我理解正確。謝謝!

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    8. 不對。請仔細再想一下,槓桿大了你的借貸比例是多了還是減少了?

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    9. 再次感謝Starman,我再想了一會,好像開始明白了!三倍槓桿:例如出資100萬,借貸300萬,所以第一個100萬(因自己出資不需給利息)有總年回報6%,第2個100萬是借貸需給年利息2%所以年回報為6%-2%=4%。如此類推,所以加起來是6%+(6%-2%)*3=18%。對嗎?

      如果對的話,之前一倍槓桿例子的算式是否也可以寫為:6%+(6%-2%)*1=10%。
      再次感激!

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    10. 感謝Starman的分享, 獲益良多!
      關於回報計算, 我的計法如下:

      借貸利率: 2%
      債券息率: 6%
      槓桿比例: x3

      6% x (1+3) – (2% x 3) = 18%

      債券利息回報 – 借貸利息支出 = 總年度利息回報 (扣除借貸成本)

      不知道有沒有計錯, 請各位指教! 謝謝!

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    11. 其實不要用什麼formula,只想想總回報減總支出除以本金就夠了。

      不過話說回來,3倍槓桿不是很多嗎?

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    12. 因為Starman 已用了1倍槓桿做例子而我又想知道我有沒有錯誤理解計算方法,所以便找一個3倍例子自己計一次看看是否理解錯誤,。MegaBrown 和我都計到18%,不知是否正確?因為正如Starman說,最緊要‘計到數’所以正確理解很重要。謝謝!

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  4. Starman這套Leverage today-deleverage tomorrow的理論,與百樂兄「供時」與「求時」的道理也有點相映成趣呢。果然是物以類聚人以群分,勁人總是碰上勁人!

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    1. 謝謝R兄! 其實很多不同的理論在邏輯上都有其共通點,儘管結論可能不盡一樣。

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  5. 「財務自由」概念中最重要的原素並不單單講求今天被動收入的多與少,更重要的是被動收入的可持續性和增長能力。 (非常同意,謝謝starman兄分享)

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  6. 非常值得深思的一篇,只有真正經歷過的人才能寫出,令我又有更多領悟,沉思中。。。

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    1. 謝謝止凡兄!
      希望這篇文章能令大家對槓桿的運用有另一種看法。

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  7. 我開始投資都是按樓取資金是槓桿一種,接近十年我才知道投資是很長的路,滾滾下滾出很多倍資金出來,股票數量同品種都增加了,我不清楚另一個十年會怎樣,會像巴菲特一樣越滾越多?我在期待中!

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    1. 有做資產配置和沒有做好資產配置的人的分別將會很大。

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  8. 你這個系統優勢在有兩個收入 債券息差再加reits分派收入

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  9. 看了這遍文章,好像給我加了支定海神針,謝謝

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    1. 謝謝﹗ 收到不少讀者對本文的問題,看來有不少讀者未能讀懂本篇文章。

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    2. 我沒有作總結的資格,但想分享一些朋友還是喜歡認為股票是賺差價的,一年等一次收息又漫長又悶,而且只得幾%回報,肉都無得食。我相信市場裡一定有人可以以賺差價大富大貴,但亦都要看清楚這些方法的門檻和風險是甚麼,如果沒充分了解就認定炒股票等如發達那就等同於入賭場就會贏。再次感謝starman兄的文章令我終於感覺到現金流的重要。

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    3. 謝謝十一木兄!任何一種投資方式都有它的好處,最重要是懂得尋找適合自己的投資方式。對大部份人來說,現金流對投資都是相當重要的元素,要明白現金流的重要必先要清楚時間的力量和資產配置的重要。最後,再去了解槓桿的意義。

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    4. 快退休或已退休的人一看就懂的道理。看不懂的應是年青人吧。

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    5. 其實這與年齡應該沒有直接/必然的關係。

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    6. 無必然關系但心態會隨年齡轉變。年青人大多打工,個個月收人工就是他們的現金流。退休人士無人工收,能產生穩定現金流的就是王道。與文章極易有共鳴。無收入食榖種這情況對年青人有點遙遠,看不懂不難理解。

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    7. Shiva講得是有道理的。

      另一方面是,"Leveraging today is to achieve deleveraging tomorrow"這概念對部份讀者而言可能比較虛無漂渺。具體一點,其實就是不應純粹去追求極大化槓桿後回報(ROC maximization)。

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    8. 我對這句子的感悟是leveraging是達致deliveraging這因的果。today和tomorrow並非時間,是因果關系。
      做槓桿的原因不外有三。一是規則所需如derivative product,二是本金不夠達致target yield,所以用槓桿倍大。三是純粹想增加收益。
      第一種無得揀槓唔槓。第二種是need,想玩就一定要槓。第三種是want,有權槓唔槓。
      那句子的精要在於在槓桿後need滿足了,投資有一定成果,當日後不需need槓桿時,want的槓桿最後也應適可而止甚或收檔。畢竟want是無限,槓桿也如是。水能載舟,亦能覆舟。

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  10. Totally agreed with you! "Sustainability" is the magic word!

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  11. 透过google 买了书本,速度的读了两篇,对私银有更深的认识了,日后如果真的有需要必定和star 兄请教, 书本主要是分享starman的投资心路过程。重点是领悟starman的心法,而不是完全去全抄他的投资品,随着时间和环境的改变很多时候投资品也会改变。书里看到的starman除了杠杆金钱外,他也很会杠杆别人的能力。敬佩敬佩。

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    1. Thanks Kelvin! Kelvin講得好,學招式不學心法是沒用的,學會心法便會發覺招式都是虛招,組合千變萬化,萬變不離其中。

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  12. 你好,
    REIT與債券組合之威力相信大家都無用置疑
    但是要做到明顯效果相信要有一定的資金
    就是要有第一桶金
    starman兄在此提到槓桿
    大家都應該很有興趣了解一下starman兄如何利用槓桿賺取第一桶金的
    謝謝分享

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    1. 次序有點亂了。第一桶金十分重要,因投資涉及門檻,有了第一桶金才能真正做好資產配置。再注意的是,第一桶金不是利用利用槓桿賺取的,槓桿同樣有門檻。

      第一桶金是要靠勞力工作賺取主動收入再加精明投資去累積,並非靠槓桿賺取。謹記﹗

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  13. 剛買了你的新書,閱讀中, 謝謝你的奉獻

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  14. Starman兄,請問如在加息週期,reits+bond也可行嗎?另外,公司債是否跟直債是同一樣東西?

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    1. R+B組合進可攻退可守,REITs旗下資產是房地產收租項目,本身已對沖了加息週期下的影響。要知道加息週期對不同資產的影響,先要明白「加息的前題和邏輯」。

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    2. 加息的邏輯︰
      https://starnman84.blogspot.hk/2016/12/blog-post.html

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  15. Starman兄,十分認同bond+REIT策略並着手寖實行,但從銀行及大証券行(減低倒閉風險)得知,投資級別美元公司債普遍低於四厘,無法做到息差不少於你的融資成本的兩倍以上。是我找錯債了嗎? 請指教

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    1. 在美國加息後,最部債券價格又急升了不少,yield因而較低,在沒有心儀的債券下也無須急於一時。另外,評級只是一種參考,投資債券也不一家全依賴評級,高評級債的yield低是理所當然的了,如你有能力找到一間公司即使沒有評級,卻財務穩健,你便是執到寶了。

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  16. Starman兄你好! 慶幸本人一年前讀到你的blog,努力學習當中知識加上實踐.到現在終於能攀到私銀最低門檻$1M USD. 當時非常開心,即時急不及代上網查了大X銀行,中行 電話查詢開戶方法,被兩間銀私銀部門 ,一一拒之門外 一係唔覆電話(留左上10次以上) 一係話不做walk-in客的要朋友轉介,小弟立即心灰意冷, 心急如狼.希望 Starman兄高抬貴手 幫幫小弟有何辦法入到私銀 或者有何高見給本人建議.或給資料. 小弟萬分感激,祝Starman兄心想事即成, 感激感激

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    1. 很欣賞你的執行力,你所講的第一間銀行應該算是入場較容易的了。這樣吧,你電郵一些你的portfolio資料我,我給你一些hints吧。

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  17. 本人email apple.hongkong.apple@gmail.com

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  18. 本人意見你先到心儀銀行先門理財户口,開户後再經分行upgrade為pb a/c,本人之愚見

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    1. 雖然比較間接,但這也是一個方法。謝謝﹗

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    2. 但也有很多時侯,理財經理不想少了一個客戶,因而不願意refer上PB。事實上,PB與branch層面是分得頗開的。

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  19. 一直是忠實 fans,一口氣拜讀完閣下大作,正著手準備 Reits+Bond 投資,過去一直在PB 投資Bond,雖已投放千萬本金,但卻未能做到閣下所說的 return ,真的需要好好學習.
    Reits 應候低位買還是分段買呢?

    忠實的fans

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    1. 比例是否如您書中所說的30% & 70% 比例?

      忠實的fans

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    2. 大家都沒有水晶球,沒有人知道何謂低位,投資切勿過份predictable。資產配置往往需要循序漸進,不應一步到位。

      30% & 70% 比例只是一個建議的初始比例。

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  20. 另外想問在“「REITs + Bond」資產配置的Rationale”一文中,Starman 的總槓桿其實不是很高0.96x, 想問Starman在一開始這操作時是否都是用這槓桿比例(我感覺應該比現在0.96x大,因為剛開始工作通常比較進取)還是到現在財富累計了才把風險減低減低槓桿到0.96x? 謝謝

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    1. 槓桿與資產配置的比例要按當時市況而定。當年的債券按我當年認為是市場錯價,進取一點用槓桿只是配合市場情況。目前而言,不要過份期望過高的回報率,8%-12%已經是不錯的成績。

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  21. 這本書內容簡直精彩,對於我這投資初哥非常實用,感謝你的分享。請問Stanman在書中有提及用債券收取的利息再投資REITS,例如領錢為例現價比較高,是否等價格回落再買入,還是每月用平均成本法買入材對,感謝

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    1. 如我以上所說︰大家都沒有水晶球,沒有人知道何謂低位,投資切勿過份predictable。
      太多人說這股貴,這股平,然而這都有點太predictable。領展無論在20、30、40、50元都有人說它貴,今天看回頭甚麼才是貴?

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  22. PB户口真係好難開, 可能我個RM唔熟手, 竟然搞了8個月才成功開戶!
    我PB係瑞信, 貸款息率宜家約1.9%, 真係好羨慕Starman書中的1.5%,可唔可以俾D hints邊間PB低息D?
    另外, 宜家選債係大難題, 息高個D基本係垃圾+永續債, 請問Starman可否係選債上教下路?

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  23. starman 兄小弟email 左個組合去starchan913@gmail.com 感恩。

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  24. Starman 你好,我睇左好耐你的文章,謝謝你分享。 我嘗試找尋債券資料,發覺二手市場投資級別債券普遍只有2-3%息。而非投資級別債券又做不到抵押。 抵押息率約2-3%的話做不到杆桿效果。請問我是不是找錯了方向。謝謝你的指導!

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  25. 各下的做法, 健倉那個moment 時, leverage 最大.以後就慢慢deleveraged by 收回來的現金息. 那現金息就要投放在比較高回報的東西.才能维持原有的回報%....只是more diversified. 之後的回報% 是否不可能超過最開始時的回報%? Thanks

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