讀者信箱: 退出股市後尋求穩健投資部署 (2)

上回提到讀者X 打算撤出股市, 假設讀者X 套現後手持現金200多萬, 其實不做槓桿只買直債都有不少的選擇, 視乎讀者要求的回報, 及可承受的風險及偏好。

以讀者X 持有的資金, 不做槓桿, 足以買入一條質素較好的直債, 質素較好的意思是在風險可控之下回報較高的債券, 而該類債券一般一手入場費約為20萬美元(折合約155萬港元)。風險與回報, 當然對每個投資者來說都會不同, 我只能站在我的立場, 與讀者溝通後了解過讀者的投資取向而提供建議。如上篇提及, 我會建議買入一條3年期內的短債, 以3年期來說,  回報達到10%以上也有不少, 但以內房為主, 我個人本身不喜歡內房債, 但也不是所有內房債也劣質。以下是我其中一隻較有信心的內房債。

中國奧園是少數負債水平較低的內房之一, 此債距到期日僅2年左右, 不做槓桿, 兩年內公司不違約/破產可收回本金, 每半年派息一次(票面息13.875%), 到期取回本金100, 按買入債券的價格計算, 到期回報(Yield-to-maturity) 約10%。以投資者買入一手計(約167萬), 持有至到期的話, 平均每年收息167,400, 平均每月收息約13,950。由於coupon rate 高於YTM, 中間收息會更多。

讀者餘下資金可投資一個市區細單位工廈，收租5%，可做4成按揭，有公司更可做8-9成。在貨幣戰爭的亂世，要挑選優質的資產持有，做好進可攻退可守的部署，以保存實力，同時讓財富複式增長，數年後可上另一個門檻的投資。

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讀者信箱: 退出股市後尋求穩健投資部署 (1)

讀者問:

您好Starman,

最近因股市大跌和今晚美股大跌，股票價值大減20%以上，非常心痛，而且還不斷cut lost中，所以睡不着剛好search到你的blog,真想求高見，因為巳不想再投資於股市，這真不是我們散戶投資的地方，時間心血和回報不成正比，現在希望用餘下的錢可以保本收息之用，看到你介紹債券，之前曾上XX的債基班，當時以他介紹的美元高息債券基金，聽指示槓桿1倍後，幾個月後巳急跌10%(加上手續費和槓桿, 即蝕21%)，叩手續費和收到的息巳蝕去30萬元，但也急沽出，現在回看債價還在繼續跌穿。

所以我計劃止蝕所有股票倉，找個地方安置資金，保本收息，或任何類似投資物。如可以也希望能推介書籍，我希望能增加股票以外投資品的知識，我之前也曾投資物業收租，可惜眼見股市氣氛好，沽出了物業套現，現在巳慘蝕過百萬元，所以希望能幫忙解答，謝謝你時間!

讀者X上


Starman 答:

最近收到很多讀者來郵, 首先多謝大家對我寫的文章感興趣及支持。大部份讀者面對的問題, 情況普遍都是受近日大市波動所影響,股票投資失利, 就連做人民幣定存也一夜之間虧損幾個巴仙, 將一年利息回報完全抵銷。很多讀者手持一百至數百萬元資產, 在全球貨幣戰、各國爭相瘋狂印銀紙、將自己貨幣貶值來救經濟的大時代下, 手持現金代價甚高。面臨購買力大幅下跌, 一般散戶在缺乏投資渠道下, 手中現金資產應如何配置確實令一般散戶們感到迷茫, 要知道貨幣的購買力下降同樣是一種風險。在亂世中, 應尋求安全而有穩定回報、具流動性而保本的投資物, 定期產出穩定現金流以保存實力。

以本案讀者為例, 讀者X 正在股市做減持套現, 首先我不清楚讀者X 手持的是什麼類型的股票, 故暫不評論/建議是否應該部署搏反彈還是全數減持套現, 退出股票市場。但以讀者X 提供的數字, 現時股票佔總流動資產比例頗高, 無論如何也應減持部份股票, 轉而配置其他較穩健而可定期產出現金流的投資物較為明智。

以讀者X 手上的資金水平, 雖然不少, 但暫時仍未足夠上私銀/項目型投資門檻, 投資策略必然以「穩守突擊，滾存增長」為主線, 股票應屬輔助。以一般散戶來就, 投資選擇不外乎住宅、股票、外幣、一般零售金額產品，大碼些有直債(Straight Bonds)、工廈/商用物業等。以讀者的資金水平, 可選擇投資涉及金額較大的投資物, 以避開散戶「困獸鬥」變數及波動性相對高的投資產品。

就本案而言, 我建議讀者X 可買入一條短期直債, 短期意思是三年以內, 以保存你的資金流動性。散戶投資者一般比較不重視資金流動性, 有時為了高1-2%回報會選擇時間長甚至沒有到期日的投資物, 如永續債券(Perps)、債券基金等。其實時間是有代價的, 代價就是再投資的機會成本, 世界信息萬變, 一年時間已經可以發生很多事情。假設你買了一隻沒有到期日的債券基金, 期間市場突然出現十年難得一遇的投資機會, 又或遇到一個很好的項目, 甚或想換樓等等的選擇時, 偏偏資金就是未能調動被迫放棄, 這就是機會成本。 因此年期越短, 資產流動性(Asset Liquidity) 越高的投資, 機會成本相對越小。當然不同投資者、不同年齡的人的機會成本都會不同, 因人而異, 一般而言, 年輕人機會成本會相對高些, 年長人士/退休人士機會成本相對較小, 很容易理解, 所以最終投資取向、對現金流、資產流動性的要求亦有所不同。

讀者表示曾買入債券基金(Bond Fund)。我個人看法是投資債券基金本身問題不大, 但投資心態要fine tune。由於債券基金沒有最終到期日(Final Maturity Day), 因此屬長線投資, 它的好處是門檻低、風險分散、可槓桿操作、每月派息; 壞處是高息債基內的underlying債券多屬垃圾債券, 而最重要一點, 而我剛發覺很多讀者都不清楚, 債基的派息是從基金價格中派出來, 即是會有除淨, 當債基派息時, 基金價格會下跌, 跟股票派息原理一樣, 這點就是與債券最大分別的地方, 債券基金是基金, 而債券就是債券。因此, 買入債券基金要有心理準備基金價會下跌, 而投資者亦要很清淅自己的投資目標是每月收取穩定的現金流。債基的吸引力在於其低門檻槓桿, 但要留意, 所謂做一轉/兩轉, 等同槓桿倍數(Leverage Multiplier)。債基內含多隻低評級債券，可以說是風險分散, 但價格仍會上落, 雖比股票低, 但做槓桿後價格的上落是要乘以槓桿倍數, 加上如基金價格下跌可能需要補倉。 因此, 以為不用理會市況, 大被蓋頭後長揸每月等收息賺現金流的算盤可能未必打得響。買債券基金的正確心態應該是, 不做多於一倍的槓桿, 要計算回本期 (即收息要收多少個月才能覆蓋本金), 要有長線投資每月收息當出糧的心態。

所以, 於我而言, 在可以選擇的情況下, 我不建議買入債券基金, 有不少於10萬美元資金的情況下, 我會建議買入入場版的短期直債收息, 賺價可考慮沽出獲利, 價跌不用補倉, 安心持有至到期, 本息兼收。在進可攻退可守的情況下, 慢慢累積資金等候機會。

就本案而言, 我建議可買入一條三年萬的直債, 一般金額約為20萬美元, 即約155萬, 年息約7-10%, 風險較低。另一批資金, 可投資一至兩個市區細單位工廈。很多人錯覺, 以為投資工廈門檻高, 金額大, 其實只要願意做功課, 市區內仍有一些新式拆售工廈可供尋寶。第一, 地點優質的細單位不愁沒租客, 租務交投旺盛; 第二, 從投資角度而言, 投資工廈和住宅是替代品(Substitutes)。目前投資細單位住宅限制多, 且價格明顯高水, 理性投資者自然會換碼價格較理性、供應有限的工廈市場。目前新式有裝修的細工廈單位入場費100萬左右, Lump-sum細自然Stamp較平, 使費較少, 可做4成按揭, 租金回報約5%, 是較穩健而有潛力回報的投資。

由於篇幅所限, 下篇再談談選直債及工廈的建議。

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人民幣貶值預期下的買債策略 - 逆向操作

上一篇講到如何利用外匯遠期合約(FX Forward) 對沖槓桿人民幣債券的匯率風險, 今篇會講講如何把握人民幣貶值的機遇, 利用外匯遠期合約獲利。

上篇提到借入美元買入人民幣債券會產生人民幣貶值的風險, 因此做套息交易時為對沖人民幣貶值風險不惜付出3%溢價購入買美元沽人民幣的FX Forward 以鎖定美元兌人民幣遠期匯率。但市場信息萬變, 作為專業投資者, 應該懂得在不同的市況下都能以最佳的應市策略(Most Favorable Strategies) 獲利, 說是最佳的應市策略, 其實應說成最有效利用市場特點獲利的策略更為恰當。

在中央引導人民幣貶值時, 由於市場對該種貨幣的貶值預期, 加上人民幣相對美元為高息貨幣, 根據利率平價理論(Interest Rate Parity), “買入美元沽出人民幣” 的遠期合約價格會出現明顯溢價, 即是比較貴, 以昨天的例子就是比現匯價貴3%。以相同邏輯, 如果反向操作, 即購入”買入人民幣沽出美元” 的遠期合約,  價格必然會有折讓。因為市場普遍預期人民幣貶值, 一年後遠期合約的人民幣匯率價格比現在低是很正常。以今天匯率比較, 今天的現匯價為6.4367, 一年期買入人民幣的遠期合約價為6.6190, 比現匯價折讓2.83%。

既然如此, 我們只需順應市場, 反向操作, 直接買入美元債券, 將之抵押銀行借出人民幣, 將人民幣兌成美元再買入美元債券, 只要債券利率高於人民幣拆借成本就有套利空間。以合景泰富美元債券為例, 到期日2017年3月, 距離現在1年半時間, “買入人民幣”的遠期合約價應比上述更大折讓, 為免太複雜難明, 假設遠期合約價仍為6.6190, 比現匯價折讓2.83%。該美元債券YTM (Yield to Maturity) 為7.20%, 融資率60%(即2.5倍槓桿),  人民幣融資利率3.8%pa., 槓桿後回報約為11%。但是次操作是借入人民幣後, 將人民幣以現匯價6.4367兌成美元, 再買入美元債券, 到期時由於已買入一年半”買入人民幣” 的遠期合約, 協議匯率為6.6190, 即當債券到期時, 發行人將美元本金償還給我, 我可以6.6190協議匯率將美元兌回人民幣, 償還人民幣貸款, 因為協議匯率(6.6190) 比現時現匯價(6.4367) 高, 即是我以相同美元數量兌換更多的人民幣, 在償還所有人民幣貸款後仍有餘額, 這部份就是FX Forward 帶來的鎖定回報。是次操作槓桿2.5倍, FX Forward的回報為2.83% x 2.5 = 7.075%。因此, 總年回報為11% + 7.705% = 18.805%。以一年左右、沒有任何匯率風險的短期債券來說是相當不錯的回報。

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如何利用遠期合約對沖槓桿人民幣債券風險

最近人民幣債券價格跌幅頗大(平均跌幅約百份之幾, 債券來說已是頗大), 原因是上周人行主動上調人民幣中間價, 引導人民幣一次性貶值4%, 投資者因恐人民幣匯價持續走低, 遂拋售手上人民幣資產, 轉而持有外幣資產。事實上, 更重要的原因是槓桿人民幣債券的投資者斬倉拋售人民幣債券, 推低人民幣債券價格。

有讀者可能會不明白, 在人民幣債券價格本身沒有下跌的情況下, 人民幣匯價下跌, 為何槓桿人民幣債券的投資者需要補倉/斬倉? 原因很簡單,債券投資者之所以槓桿債券就是為了套取息差(Carry Trade), 而美元的拆借成本比人民幣要低很多,  投資者為了最大化息差, 必然借入美元。投資者在買入人民幣債的時候持有的是人民幣資產, 而借入的是美元。當人民幣兌美元匯價下跌時, 投資者所持有資產(Asset)價值下跌, 而負債 (Liability)則上升, 故即使債價本身並沒有下跌, 投資者亦需補回差價, 即補倉。

其實交叉貨幣(Cross Currency)的槓桿債券, 等同於槓桿匯率的升跌, 是雙刃刀。應用同一個例子, 如果人民幣不是下跌, 而是上升, 投資者會獲利, 相反便會虧損。筆者大約於3年前曾以同樣方法獲利1.5倍。當年中央正大力推動人民幣國際化, 人民幣幾乎是每年保證升值。筆者當時買入人民幣存款證(Certificate of Deposit  簡稱CD) 回報約3%, 然後抵押予銀行借回美元, 貸款利率1.5%。由於是自己銀行發出的CD, 融資率高達97%, 槓桿倍數為33.33倍。即使人民幣兌美元匯率不變, 息差為1.5%, 槓桿後的回報率已達1.5% x 33.33 = 49.995%p.a.。當年, 一年間 人民幣兌美元匯率由6.5x上升2000點子至6.3x, 升值幅度約3%, 即匯率部份回報為3% x 33.33 = 99.99%, 總回報(息差+匯率收益) 達150%。此次是我唯一一次使用槓桿做交叉貨幣的套息交易。

善用槓桿,  回報是非常可觀, 但如上文提到「槓桿」是雙刃刀, 使用槓桿同時亦不忘要做好風險管理。一般專業投資者做套息交易(Carry Trade) 時都會將外匯風險鎖定, 方法是買入相反方向的遠期合約(Forward) 或貨幣掉期(Currency Swap), 目的是只套息差, 規避/管理好其他風險。做套息交易的專業投資者會盡可能避免做單邊操作, 除非像我當年對人民幣單邊升值非常有信心, 否則必須做好對沖其他可能潛在風險的準備。

人民幣債券配合遠期合約對沖(Forward Hedge)

如上提到, 由於資金成本的問題, 要槓桿人民幣債券, 借入的貨幣必然為美元, 故存在著人民幣貶值的風險。要對沖人民幣貶值風險, 可同時買入購匯方向(即買入美元賣出人民幣)的遠期合約(Forward), 到期日需與債券到期日相吻合, 最好為債券到期日多三天, 因為債券一般是T+3交收。假設買入債券時的即期價格(Spot Rate) 為6.30, 一年期的遠期合約一般為6.50左右(約2000點溢價)。債券到期時,  假設當天匯率為6.80,  債券槓桿部份會虧損5000點, 但遠期合約會獲利3000點, 對沖成本仍為2000點; 相反如當天匯率為6.00, 債券槓桿部份會獲利3000點, 但遠期合約虧損5000點, 對沖成本仍為2000點, 即約3%。因此如買入的人民幣債券的息差為6%-7%, 減去對沖成本的3%, 仍然有利可圖, 投資者亦可放心放大槓桿進行套息交易。

*下一篇將談談在目前人民幣跌市中如何使用遠期合約反向操作套息獲利。

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