2018年3月22日 星期四

聯繫匯率制度下的港匯套利操作



一如市場所料,美國聯儲局昨晚香港零晨時份宣布加息4分之1厘。事實上,受加息預期所影響,港匯近一個月持續走低,今早低見7.847左右水平,距離7.85弱方兌換保證僅30點子。

部份讀者可能不清楚何謂「弱方兌換保證」,這要從當年說起。自2005年5月18日起,香港金管局收緊匯率控制措施,限制於7.75-7.85港元兌1美元之間浮動,並把7.75水平名為「強方兌換保證」和7.85水平命名為「弱方兌換保證」,以穩定聯繫匯率制度。若觸及或極接近任一界限,金管局將運用外匯儲備入市進行市場操作,以保持匯率在此範圍之內。當觸及「強方兌換保證」時,金管局便會買入美元而沽出港元;當觸及「弱方兌換保證」時,金管局則買入港元而沽出美元。

目前港匯已跌至7.847水平,已非常接近7.85的弱方兌換保證,意味著港匯基本上已沒有下跌的空間(目前計最多只有30點子)。面對這情況,有一種操作可以做,就是「沽美元、買港元」。對投資者而言,具體操作實際是「借美元來買港元」。在聯繫匯率制度下,美元對港元之最大波動幅度為7.75-7.85,即1.27%。若現時匯率(spot)已觸及7.85的弱方兌換保證,理論上港匯只有upside,沒有downside

聯匯套利操作很簡單,先向銀行借入美元,然後將美元兌換成港元,再將港元存於銀行(可做敍做定期存款、買入港元存款證/其他港元定息產品),目的是盡量去抵銷美元借貸利息成本。下一步是將港元定期存款或其他港元定息資產抵押予銀行,借出美元,然後重覆以上操作,原理與槓桿債券一樣。當然,在實際操作下,只需直接以孖展額放大總投資金額即可。

舉例,假設銀行提供的最高融率(LTV)為97%,即槓桿倍數為33.33倍。1萬元的本金可將總投資額放大至33.33萬元。而港匯目前在「弱方兌換保證」的最低水平下,最高的升幅為1.27% (由7.85-7.75),槓桿後最高回報率為1.27% x 33.33 = 42.33%。假若1年後港匯回升至7.75,槓桿後最高回報率為42.33%,即使只有一半,年回報率也超過20%。

在理論上幾乎沒有downside的情況下 (唯一的downside risk為香港特區政府放棄聯繫匯率),這種投資操作有這水平的回報算是非常吸引。但以上操作亦涉及兩種成本︰

第一,借入美元當然涉及借貸成本,買入港元後將港元存於銀行雖然亦有存款利息,但低得可憐。因此,美元貸款和港元存款的息差是最主要的成本。

第二,就是買入和賣出港元的買賣差價。

一般而言,我會直接設計一個proposal,向私人銀行建議整個操作方案。首先,我提出的要求是美元貸款和港元存款(或其他港元固定收益產品)的息差要接近相同,第二是槓桿比率的要求。今天好奇致電去某專業門做結構性產品的某大投行詢問,第一個反應是︰「陳生,乜又係你呀?」。經過一輪內部商討,該行產品部的初步回覆是,第一個條件基本上可以做得到,但行方並不願透露以何種產品操作。至於融資比率最高則可能只有95%(待定),即20倍槓桿。最後,當然是行方對投資者的要求,一般tailor-made的投資盤均會對投資者設定最低的投資金額要求。

市場不時會出現一些短期的套利操作空間,筆者對上一次操作已是數年前人民幣存款證借美元、CNY/CNH等的操作了,當時回報非常瘋狂,現在回想起亦津津樂道。現時除了市場的套利機會和空間越來越少,感覺上金融機構們亦沒有當年般進取,這當然也跟監管機構的政策收緊得越來越嚴格有關。

有興趣的讀者可參考本blog之前的相關文章︰

如何利用遠期合約對沖槓桿人民幣債券風險
人民幣貶值預期下的買債策略 - 逆向操作

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2018年3月2日 星期五

資產遊戲造成的階級斷層



樓價自03年低位已持續上升了近15年,然後樓價在高位的情況下再連續上升22個月至今天突破私樓售價指數的歷史高位。樓價去到今天如此水平,誰能買到樓?律師?醫生?投資銀行家?都已經不重要了,儘管你只是一位快餐店的侍應,只要你早年買了兩層樓(一層自住,一層收租),到了今天,你都可能比上述所有沒有樓的專業人士都更有「資格」、擁有更充裕的購買力在今天的市場下繼續買樓。

現時香港樓市的主要購買力基來上已經與潛在市場參與者的工資或入息水平脫勾,市場主要的購買力來自資產價格持續多年累積的升幅,加上在低息環境下,有樓人士通過再融資輕易以極低資金成本提取現金,繼續成為樓市的參與者。遊戲規則已變成「在資產不停升值的情況下,擁有越多資產的人就能融資更多的資金去買入更多的資產,然後資產繼續升值」。無窮的「升值+再融資」的購買力不停去追逐有限供應的住宅物業,結果會如何,應該不用我多說。

現時樓市的主要市場參與者已慢慢變成只有本身已持有物業或上一代(甚至是再上一代)持有一個或多個物業的人士/家族,形成永久性的階級斷層。劏房戶、公共房屋戶、租樓戶和私樓戶之間不同階層人士將會永久性停留在同一階層,難以向上流動,而樓價亦變成了斷線的風箏,在有「風」的情況下繼續向上飛。而這個「風」就是低息環境住宅的供應短缺

支持樓價持續上升的是「樓價上升令已持有物業人士的新增購買力」。換句話說,即是「樓價上升支持樓價繼續上升」,當樓價上升至某個水平,這個邏輯便會變成長時間的循環,難以回頭

私樓市場當中亦將出現一定程度的斷層。樓,作為一種必需品(necessity),在必要性住屋需求未能滿足的情況下(或稱為「剛性需求」),大家只求上車,small lump sum is king,細價樓在這些年來一直被夾升。當年成功上車的一群上車後成家立室,幾年後又有小孩,伴隨著樓價的升值,到了今天,早年買入的上車盤升值令業主的購買力上升(傳統工資收入絕對難以追得上這種購買力),從而衍生強勁的換樓需求,推升中大型單位樓價,樓市的升市開始進入第二階段。當中大型單位的呎價開始上升,中大型單位與小型單位的呎價差距開始收窄,同時不要忘記中大型單位的面積大,呎價上升令中大型單位的樓價lump sum上升得更多,加上DSD和按揭的收緊,使上車盤的業主即使能獲得樓市上升帶來的新增購買力,也難以負擔換樓所需的龐大首付和相關開支,換樓階梯斷裂,令私樓市場內亦出現階級斷層。整個社會,以至每一個獨立的市場缺乏了正常市場機制下應有的流動力。

作為一般無產的年輕人,擁有一種無助感十分正常。然而,我們只需做好自己,認清大局後好好計劃自己應走的路,正如我較早前的一篇文章(真的時勢造英雄? )所講︰「每一代人擁有的市場和時機優勢都不一樣,若只懂去複製上一代的成功模式(如買樓創富),應用在今天,難度高是理所當然,容易的話上一代人都比你早做了。因此,我們的眼球的焦點不應被大眾的媒體搶走,成功並不一定靠買樓,樓也並非唯一的資產。

置業是一種需要,當你有資格成為市場的真正參與者時,go ahead﹗今時今日買樓門檻高,當你未有資格參與時,無須抱怨或放棄,先做好自己,嘗試去認識樓以外的資產選擇,學懂如何做好資產配置,條條大路通羅馬。當全世界的成功人士都是「收租佬」時,the city is really dying!

後記:

本篇文章想說明一個道理,如大家只會行「買樓置業」這條路,最後會發現自己最終難以突破現時你所在的「階層」,原因是在這條路上,階層與階層之間已出現斷層。由一個階層上另一個階段將會困難重重。

要成功突破斷層,首要去認識不同的資產類別,做好自己的資產配置。樓只是眾多「值得累積的資產」中之一,並不是唯一。如閣下未及該資產門檻,證明你仍不是該資產的合資格市場參與者,宜先另選其他資產類別。

此路不通,並不代表世界末日。共勉之!
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